深扒：许家印被捕的真相！中国唯一敢立功德碑的“商人”，39亿注册资本如何撬动2.4万亿负债？恒大的崛起与坠落

恒大集团是中国最大的房地产开发商之一，也是全球最大的债务持有者之一。2021年9月，恒大集团陷入了严重的流动性危机，无法按时偿还债务，引发了市场和社会的广泛关注。本次分析了恒大集团破产危机的主要原因，包括：近些年盲目扩张，恒大地产杠杆率过高，负债已超1.97万亿；多元化业务投资失败，消耗了大量资金和资源；三条红线政策限制了房地产企业的融资空间，恒大集团同时触碰了三条红线；疫情和楼市调控影响了房地产销售和回款，恒大集团现金流紧张；债券市场信心动摇，恒大集团面临违约风险和诉讼压力。我认为，恒大集团破产危机是其自身经营策略失误和外部环境变化的结果，也是中国房地产行业去杠杆化和风险防范的必然过程。恒大集团破产危机对中国经济和金融体系有一定的冲击和影响，但不会引发系统性风险。政府和监管部门应该加强对恒大集团的风险化解和债务重组工作，保护相关利益相关方的合法权益，维护市场秩序和社会稳定。

一、背景介绍

恒大集团成立于1996年，总部位于广州，是中国最大的房地产开发商之一，也是全球最大的债务持有者之一。截至2021年6月30日，恒大集团总资产为2.99万亿元，总负债为1.97万亿元，资产负债率为65.8%。恒大集团旗下拥有多个子公司和业务板块，涉及房地产、金融、文化、旅游、健康、新能源汽车等领域。恒大集团还拥有广州恒大淘宝足球俱乐部等体育资产。2021年9月，恒大集团陷入了严重的流动性危机，无法按时偿还债务，引发了市场和社会的广泛关注。9月7日，恒大集团发布公告称，“本集团的两家子公司未能按期履行为第三方发行理财产品提供的担保义务”，涉及金额约为9.34亿元。9月13日起，恒大集团总部及各地分公司门前聚集了数千名投资者、供应商、员工等维权人士，要求恒大集团还钱。9月15日起，多家国际评级机构下调了恒大集团及其子公司的信用评级，恒大集团的美元债券价格大幅下跌，市场担忧恒大集团可能发生违约。9月20日，恒大集团公告称，由于资金紧张，无法保证按时履行债务义务，也无法保证重组计划能够顺利实施。9月23日，恒大集团旗下恒大汽车发布公告称，由于资金紧张，公司的生产和经营活动受到了一定程度的影响。9月29日，恒大集团未能按期支付37.5亿美元的离岸债券利息，进入30天的宽限期。10月6日，恒大集团未能按期支付47.5亿美元的离岸债券本金和利息，进入30天的宽限期。10月18日，恒大集团未能按期支付约1.5亿美元的离岸债券利息，进入30天的宽限期。11月3日，恒大集团未能按期支付约4亿美元的离岸债券本金和利息，进入30天的宽限期。11月29日，恒大集团未能按期支付约4亿美元的离岸债券本金和利息，进入30天的宽限期。12月3日，恒大集团公告称，“由于目前资金紧张情况仍在持续，本公司无法履行其对债权人的财务义务”，正式宣布违约。

二、破产原因分析

（一）近些年盲目扩张，恒大地产杠杆率过高，负债已超1.97万亿恒大集团的破产危机根源在于其长期以来采取的高杠杆、高周转、高投资的经营策略。恒大集团通过不断举债购买土地储备和开发项目，在中国各地建立了庞大的房地产业务网络。截至2021年6月30日，恒大集团在全国31个省份、339个城市拥有1,376个在建项目和1,295个待开发项目，土地储备总面积为4.68亿平方米。同时，恒大集团还通过不断发行股票、债券、信托等金融产品，在境内外筹集了巨额资金。截至2021年6月30日，恒大集团在港股、A股、美股共有8家上市公司，在境内外共发行了逾3000亿元人民币的债券。然而，这种高速扩张的模式也带来了巨大的风险。一方面，恒大集团的负债规模不断增加，资金成本不断上升。截至2021年6月30日，恒大集团总负债为1.97万亿元，其中有息负债为5720亿元；恒大集团2021年上半年净利润为102亿元，而利息支出为232亿元；恒大集团平均融资成本为9.2%，其中离岸融资成本为13.3%。另一方面，恒大集团的销售收入和现金流并没有跟上负债增长的速度。截至2021年6月30日，恒大集团销售收入为2668亿元，同比下降24.7%；净现金流为-301亿元，同比下降75.8%。恒大集团的资产负债率为65.8%，高于行业平均水平。恒大集团的现金短债比为0.29，低于行业平均水平。这些数据表明，恒大集团的偿债能力和流动性都很差，面临着巨大的债务压力。

（二）多元化业务投资失败，消耗了大量资金和资源恒大集团在房地产领域取得了巨大的成功后，开始了多元化的转型之路。恒大集团先后投资了文化、旅游、健康、新能源汽车等多个领域，试图打造一个涵盖各个行业的综合性企业集团。然而，这些多元化的业务并没有给恒大集团带来预期的收益，反而消耗了大量的资金和资源，增加了恒大集团的财务负担。以新能源汽车为例，恒大集团于2018年收购了广州汽车集团旗下的广汽新能源汽车有限公司（以下简称“广汽新能源”），并更名为恒驰汽车有限公司（以下简称“恒驰”）。恒大集团宣布要在3-5年内成为全球最大的新能源汽车制造商，计划投资4500亿元人民币建设10个生产基地，年产能达到600万辆。为了实现这一目标，恒大集团不惜重金收购了国内外多家新能源汽车相关企业，包括瑞典超跑品牌科尼赛克、英国电动汽车初创公司Faraday Future、荷兰电动汽车制造商NEVS等。然而，这些收购并没有带来实质性的技术突破和市场占有率。截至2021年9月底，恒驰仅推出了两款车型，并且销量惨淡。据媒体报道，恒驰2021年上半年共售出了304辆汽车，而同期特斯拉在中国市场的销量达到了23.6万辆。恒驰也面临着供应链中断、生产停滞、员工离职等问题。据《财经》杂志报道，截至2021年6月30日，恒驰累计亏损达到了150亿元人民币。除了新能源汽车外，恒大集团在文化、旅游、健康等领域的投资也没有取得理想的效果。例如，恒大文化旗下的恒大影视、恒大音乐、恒大漫画等子公司都没有形成明显的竞争优势和品牌影响力；恒大旅游旗下的恒大海花岛、恒丰·欢乐世界等项目都面临着客流不足、运营亏损、建设延期等问题；恒大健康旗下的恒大冰泉、恒大乳业等产品都没有获得市场认可和消费者喜爱。据《财经》杂志报道，截至2021年6月30日，除了房地产业务外，其他所有业务板块都处于亏损状态。

（三）三条红线政策限制了房地产企业的融资空间，恒大集团同时触碰了三条红线为了防范房地产市场的风险，中国政府自2016年以来不断加强了对房地产企业的监管和调控，出台了一系列的政策措施，包括限购、限贷、限价、限售等。其中，最直接影响恒大集团的是2020年8月出台的“三条红线”政策。该政策要求房地产企业控制负债规模，具体而言有三条红线：一是剔除预收款后的资产负债率不得大于70%；二是净负债率不得大于100%；三是现金短债比小于1。如果踩中其中一条，年负债增速不得超过10%，如果踩中两条，不得超过5%，如果三条全踩，不得新增有息债务。恒大集团由于长期高杠杆经营，同时触碰了三条红线，受到了最严格的融资限制。根据恒大集团2021年中期报告，截至2021年6月30日，恒大集团剔除预收款后的资产负债率为86.3%，远高于70%的红线；净负债率为152.7%，远高于100%的红线；现金短债比为0.29，远低于1的红线。这意味着恒大集团无法再通过发行股票、债券、信托等方式在境内外筹集新的资金，只能依靠销售收入和资产出售来偿还到期的债务。

（四）疫情和楼市调控影响了房地产销售和回款，恒大集团现金流紧张恒大集团作为一家以房地产为主业的企业，其经营状况和现金流状况很大程度上取决于房地产市场的供求关系和价格走势。2020年以来，新冠肺炎疫情的爆发和持续影响了中国和全球的经济活动和消费信心，导致房地产需求下降和客户退房增多。同时，中国政府为了抑制房价过快上涨和防范金融风险，加强了对房地产市场的调控力度，出台了一系列的政策措施，包括限制房地产企业的土地购买、银行贷款、理财产品发行等；限制个人和机构的购房资格、首付比例、按揭利率、交易税费等；限制房屋的销售价格、销售时间、转让条件等。这些政策措施都对恒大集团的销售收入和回款速度造成了不利影响。根据恒大集团2021年中期报告，截至2021年6月30日，恒大集团销售收入为2668亿元，同比下降24.7%；净现金流为-301亿元，同比下降75.8%。这些数据表明，恒大集团在疫情和楼市调控的双重打击下，销售业绩和现金流都出现了明显的下滑。由于恒大集团无法再通过新增债务来补充现金流，只能依靠销售收入和资产出售来偿还到期的债务，因此现金流紧张成为了恒大集团的致命伤。

（五）债券市场信心动摇，恒大集团面临违约风险和诉讼压力恒大集团在境内外发行了大量的债券，包括公司债、企业债、中期票据、可转债、美元债等。这些债券的发行和兑付都受到了市场的信心和预期的影响。一旦市场对恒大集团的偿债能力产生怀疑，就会导致债券价格下跌、利率上升、流动性枯竭，进而加剧恒大集团的财务困境。同时，如果恒大集团无法按时偿还债券本息，就会触发违约条款，导致债权人采取法律行动，甚至引发交叉违约和连锁反应。恒大集团在2021年9月开始出现了多次债券兑付危机。9月7日，恒大集团公告称，“本集团的两家子公司未能按期履行为第三方发行理财产品提供的担保义务”，涉及金额约为9.34亿元。这一消息引发了市场对恒大集团的信用风险的担忧，导致其在港股、A股、美股的股价和在境内外发行的债券价格都出现了大幅下跌。9月15日起，多家国际评级机构下调了恒大集团及其子公司的信用评级，将其降至垃圾级或违约级。恒大集团的美元债券价格一度跌至20美分以下，市场预期其违约概率高达90%以上。9月20日，恒大集团公告称，由于资金紧张，无法保证按时履行债务义务，也无法保证重组计划能够顺利实施。此后，恒大集团陆续错过了多个离岸债券的利息支付期限，进入了30天的宽限期。12月3日，恒大集团公告称，“由于目前资金紧张情况仍在持续，本公司无法履行其对债权人的财务义务”，正式宣布违约。

三、结论与建议

恒大集团破产危机是其自身经营策略失误和外部环境变化的结果，也是中国房地产行业去杠杆化和风险防范的必然过程。恒大集团破产危机对中国经济和金融体系有一定的冲击和影响，但不会引发系统性风险。政府和监管部门应该加强对恒大集团的风险化解和债务重组工作，保护相关利益相关方的合法权益，维护市场秩序和社会稳定。政府和监管部门应该从恒大集团破产危机中吸取教训，进一步完善房地产市场的法律法规和监管制度，规范房地产企业的经营行为和融资行为。

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恒大破产分析报告 - 吾欲 零的文章 - 知乎